研究所簡介
浙江（義烏）商成市場研究所是義烏市商興成市場投資管理有限公司下設(shè)的研究機構(gòu)。研究所以“興旺專業(yè)市場，成就商業(yè)地產(chǎn)”為宗旨，專業(yè)致力于商品交易市場、專業(yè)批發(fā)市場的研究。擁有一批精通國內(nèi)外市場狀況、經(jīng)驗豐富的高素質(zhì)專業(yè)人才，還邀請了商業(yè)地產(chǎn)界及學界知名的專家作為特約研究員或顧問。研究所發(fā)展目標是打造民營經(jīng)濟研究院行業(yè)研究所品牌，并成為國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)研究……
業(yè)務范圍
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·項目可行性研究 |
·市場營銷推廣
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·市場運營管理
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·運營顧問服務
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·招商銷售服務
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·人員培訓服務
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| ·市場定位分析 | ...... |
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研究報告
mall返租模式必將退出歷史的舞臺再談產(chǎn)權(quán)式商業(yè)物業(yè)的售后返租模式
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產(chǎn)權(quán)式商業(yè)物業(yè)是指由專業(yè)的商業(yè)經(jīng)營管理公司負責經(jīng)營管理，而物業(yè)產(chǎn)權(quán)為了回籠資 金的需要實行拆零銷售，所有權(quán)與經(jīng)營管理權(quán)實施分離，用于從事商品銷售、休閑、娛樂等 經(jīng)營活動的建筑物。產(chǎn)權(quán)式商業(yè)物業(yè)主要區(qū)別于產(chǎn)權(quán)未進行拆零銷售的經(jīng)營式商業(yè)物業(yè)，它 的進一步細分主要以其租賃的方式為依據(jù)，分為整體租賃、分零租賃和整體分零租賃相結(jié)合 三種方式。
零售產(chǎn)權(quán)、整體租賃的商業(yè)物業(yè)又稱作“管理型商鋪”，其根本特征是開發(fā)商拆零銷售 產(chǎn)權(quán)回收資金，通過長達10-20年固定化、利率化的返租回報，將經(jīng)營權(quán)從投資者手中取回， 然后委托專業(yè)的商業(yè)管理公司進行物業(yè)的管理和經(jīng)營，獲取租金，回報投資者。因為由專業(yè) 公司代為管理，投資者獲取長期穩(wěn)定的返租回報，故名“管理型商鋪”，其運作方式往往概 括為“售后返租”。
一、案例情況
A項目，位于成都市地理中心和商業(yè)中心天府廣場旁邊，于1997年底破土動工，2001年6 月竣工完成。該大樓占地面積7172 平方米，總建筑面積近11萬平方米，共34層。其中地下3 層、4層為車庫，可泊車400余輛；地下2層至地上11層均為營業(yè)用房，單層面積約5000平方 米。12層至30層為寫字樓，單層面積約1500平方米。裙樓設(shè)扶梯40部，兩部觀光電梯，貨梯 1臺，消防梯1臺，客用電梯2臺。
該項目地處絕佳位置，具有無法復制的優(yōu)勢地位。其地下室與規(guī)劃地鐵中心站直接相 通，成為未來的地鐵上蓋物業(yè)，將形成新的“地鐵經(jīng)濟”和“地鐵概念”。目前12層至30層 的寫字樓已全部整體出售并入住辦公，業(yè)主為某保險公司。地下2層至地上5層為某國內(nèi)著名 百貨零售商負責經(jīng)營管理。
該項目在其商鋪的銷售中，采取了所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)、使用權(quán)三權(quán)分離的模式：為提高市 場接納力，將商場產(chǎn)權(quán)劃整為零，劃分為10—100平方米的小產(chǎn)權(quán)進行銷售回收大量資金。 然后通過回報租金的方法從購房者手中取回商業(yè)鋪面的經(jīng)營權(quán)，其年回報利率定在7％左右 （高于銀行貸款利率才有吸引力）。這樣所有權(quán)屬于投資者、經(jīng)營權(quán)由專業(yè)商業(yè)管理公司掌 控、入場經(jīng)營商家擁有物業(yè)使用權(quán)，實現(xiàn)了三權(quán)分離。在統(tǒng)一經(jīng)營的背景下，最大程度實現(xiàn) 商業(yè)物業(yè)的整體經(jīng)營價值，同時使建筑單體獲得最大的價值與租金增長空間。
這是一種高收益高風險的運作模式，適用于大型封閉式商場。從該項目開盤以來的運作 來看，通過拆零產(chǎn)權(quán)、銷售旺鋪回收了巨額資金，大大緩解了困擾開發(fā)商已久的資金緊張問 題。經(jīng)營商進場以后經(jīng)營狀況也比較理想，進一步增強了中小投資者的信心，促進了商鋪的 銷售。
在成都還有一個正在按此模式運作的大型項目，其租金回報率為每年7.5％，每三年遞增 0.5％，租賃回報期長達20年。
二、三方利弊分析
（一）開發(fā)商
對絕大多數(shù)開發(fā)商而言，是沒有足夠的資金實力和耐心等待物業(yè)的逐漸升值和租金緩慢 抬升。通過零售產(chǎn)權(quán)，短期內(nèi)回收大量資金，保證工程建設(shè)的順利進行和物業(yè)的正常營運— —這或許是不得已而為之的解決之道。
封閉式的大型商業(yè)物業(yè)往往一賣就散，一散就亂。通過將經(jīng)營權(quán)以固定分紅回報的形式 從產(chǎn)權(quán)所有者手中收回，交給真正經(jīng)營實力的大商家進行經(jīng)營，實現(xiàn)統(tǒng)一規(guī)劃經(jīng)營，易吸引 上行人流，盤活樓盤，有利于樓盤升值，讓客戶感受升值空間。開發(fā)商一般在項目銷售結(jié) 束、商業(yè)經(jīng)營步入正軌后全身而退，將商鋪的控制權(quán)交給了專業(yè)的商業(yè)管理公司，而商業(yè)管 理公司是否能夠進行科學的營運規(guī)劃、完善的經(jīng)營管理及其資質(zhì)、理念,將對商鋪價值、長遠 的租金回報起到重要的作用。
在這種高風險高利潤模式的運作當中，涉及大型商業(yè)項目的規(guī)劃、設(shè)計、招商、銷售、 工程等所有環(huán)節(jié)，對開發(fā)商的綜合運營能力要求極高。而且，回籠資金（即產(chǎn)權(quán)分散銷售） 與商業(yè)經(jīng)營（即統(tǒng)一規(guī)劃經(jīng)營）兩者總是一對深刻的矛盾，而且商業(yè)物業(yè)的經(jīng)營對開發(fā)商名 譽、品牌的影響也將有很強的廣泛性和延續(xù)性：試想，一個銷售不暢，入住率低的住宅小區(qū) 是很容易被市民遺忘的。而對于一個位于市中心，經(jīng)營不善冷冷清清，返租回報承諾無法兌 現(xiàn)、投資者云集討債的大型購物廣場，即使當年開發(fā)商銷售良好，早已賺得盆滿缽滿，其長 期的負面社會影響也會使開發(fā)商的品牌形象大打折扣。
（二）投資者
近年來，由于股票風險太大，銀行利率的一降再降，房產(chǎn)投資便無疑成為投資者關(guān)注的 焦點。臨街商鋪、社區(qū)商業(yè)、商業(yè)步行街、購物中心、專業(yè)市場等各種商業(yè)形態(tài)的物業(yè)紛紛 涌現(xiàn)，開發(fā)商與投資者共同把這個市場推向了高潮。“管理型商鋪”的出現(xiàn)，對廣大的購房 投資者有以下的利和弊：
1. 省去了投資者出租的風險和收取租金的麻煩，對于投資者來說，可得到極大的便利。
2. 免去了商鋪出租期間對于物業(yè)各項管理所需花費的精力，經(jīng)營管理公司具備對物業(yè)進 行規(guī)范管理的能力，可以確保物業(yè)出租期間的安全及業(yè)主的各項利益。
3. 確保了市場運作初期的業(yè)主利益。一般“管理型商鋪”委托經(jīng)營合同簽訂時，都附有 若干期限的固定回報條款，即在市場啟動初期的若干年限內(nèi)，由營運管理商向小業(yè)主按固定 利率支付租金回報，租賃期限相對穩(wěn)定，并使業(yè)主回避了市場形成初期較大的經(jīng)營風險。
4. 統(tǒng)一經(jīng)營的商鋪具備對經(jīng)營業(yè)態(tài)、整體形象、商家組合的有利控制，有利于實現(xiàn)商業(yè) 物業(yè)的整體競爭力，促進物業(yè)與租金的長期增值。
投資者的風險主要在于：
1. 大型封閉式商場與商業(yè)街或普通臨街鋪面不同，各個商鋪能否增值與口岸關(guān)系不大， 主要依賴于商場整體經(jīng)營的成功。在委托經(jīng)營合同長達10—20年運營期內(nèi)，一旦商場經(jīng)營失 敗，商業(yè)管理公司無力承擔租金回報，會導致業(yè)主租金顆粒無收。
2. 在委托經(jīng)營期滿后，投資者取得對商鋪的處置權(quán)，會產(chǎn)生種種難以預測的后果：或許 部分投資者不再滿足于商業(yè)管理公司的固定利率回報，要求自行出租或者自營，這是合理且 合法的要求，這將逐漸破壞原有的經(jīng)營規(guī)劃和布局，甚至對整體的經(jīng)營產(chǎn)生負面的影響，風 險在此時將漸漸暴露。
（三）經(jīng)營者
商業(yè)地產(chǎn)項目的經(jīng)營商與開發(fā)商天生是一對矛盾體——開發(fā)商希望拆零產(chǎn)權(quán)銷售以回籠 資金，而經(jīng)營商希望只租不售保留完整產(chǎn)權(quán)以便于統(tǒng)一經(jīng)營管理；經(jīng)營商希望有更多的面積 營造休閑的商業(yè)氛圍，開發(fā)商希望出租更多的商業(yè)面積。
從商業(yè)經(jīng)營角度看，管理型商鋪類似于整體自營的大型商場和專業(yè)市場，與沿街獨立商 鋪或零售零租的商業(yè)街產(chǎn)生了較大的區(qū)別，有利于與沿街獨立商鋪的競爭：
1. 在整體經(jīng)營上，管理型商鋪一般對于項目經(jīng)營內(nèi)容、商家品質(zhì)、形象定位有著清晰的 界定，有助于各經(jīng)營商家入駐前對項目整體營運風格、發(fā)展前景的了解和預測，做出正確的 決策。
2. 商鋪的租賃期限相對穩(wěn)定，而不像獨立產(chǎn)權(quán)商鋪，過多地受到小業(yè)主心態(tài)與個人需要 的影響。
3. 商鋪租金相對穩(wěn)定。整體經(jīng)營的管理型商鋪受到經(jīng)營管理公司的嚴格管理，對于租金 的確定，經(jīng)營商會有穩(wěn)定的策略，沉浮一般不會太大，有利于入駐商家長遠經(jīng)營的規(guī)劃與預 測。
4. 由于經(jīng)營管理商的統(tǒng)一管理，管理型商鋪的配套服務將明顯優(yōu)于一般獨立商鋪。
三、SWOT分析
（一）優(yōu)勢
1. 管理型商鋪類似于全產(chǎn)權(quán)式獨立商鋪和SHOPPINGMALL之間的過渡產(chǎn)品，它集合了 產(chǎn)權(quán)式獨立商鋪易回收資金的優(yōu)點和大型購物廣場統(tǒng)一進行商業(yè)管理的優(yōu)勢。既能夠在短期 內(nèi)回收大量資金，又可以避免零售產(chǎn)權(quán)導致經(jīng)營混亂的局面。
2. 對購房投資者而言：管理型商鋪省去了投資者出租的風險和收取租金的麻煩，投資收 益較為長久而穩(wěn)定，并使業(yè)主回避了市場形成初期較大的經(jīng)營風險。
3. 從商業(yè)經(jīng)營角度看，管理型商鋪在整體經(jīng)營上對于項目經(jīng)營內(nèi)容、商家品質(zhì)、形象定 位有著清晰的界定，有助于各經(jīng)營商家入駐前對項目整體營運風格、發(fā)展前景的了解和預 測，做出正確的決策。且與各經(jīng)營商家的租賃期限和租金相對穩(wěn)定，有利于入駐商家長遠經(jīng) 營的規(guī)劃與預測。
（二）劣勢
1. 投資回報合同期較長，合同期內(nèi)的發(fā)展狀況難以預測：在投資者與商業(yè)管理公司簽訂 的投資回報合同中，為保證主力商家的長期經(jīng)營，一般合同期長達10年-15年。在此期間，因 經(jīng)營管理不善，租金收益較低不足以償還投資者的固定回報，甚至商場整體倒閉的可能性是 完全存在的。大型封閉式商場基本無臨街鋪面，各個商鋪能否增值與口岸關(guān)系不大，主要依 賴于商場整體經(jīng)營的成功。一旦商場經(jīng)營失敗，會導致業(yè)主租金顆粒無收。
2. 投資回報合同期滿后的未來前景難以預測：10年-15年的合同期滿后，購房者重新獲 得商鋪的經(jīng)營權(quán)。如果此時商場整體經(jīng)營正常，投資者可能不滿足于不到10％的投資回報 率，要求進場自行經(jīng)營或自行出租；如果此時商場已是慘淡經(jīng)營，投資者（尤其是一層商鋪 的投資者）可能出于對商業(yè)管理商的不信任，同樣要求進場自行經(jīng)營或自行出租，這將會破 壞商場統(tǒng)一經(jīng)營格局，引發(fā)一系列不可預測的嚴重后果。
3. 二層以上的商鋪銷售難度大，投資者風險高。大型封閉式商場各個商鋪能否增值與口 岸關(guān)系不大，主要依賴于商場整體經(jīng)營的成功。一旦商場經(jīng)營失敗，一層商鋪尚可依靠一定 的客流量繼續(xù)維持，二層及以上的商鋪卻無力回天。
（三）機會
除了宏觀經(jīng)濟的發(fā)展和加入WTO帶來的機遇外，整體租賃零售產(chǎn)權(quán)的管理型商鋪還有 以下的 市場機會點：
1. 因為證券市場的風險太大，銀行存款利率的一降再降，房產(chǎn)投資尤其是商鋪的投資成 為投資者的新寵。商業(yè)地產(chǎn)相對于住宅和股市，具有回收期短、收益率高、可以利用銀行貸 款的優(yōu)勢。通常商業(yè)地產(chǎn)投資回收周期是6—8年，此后年出租收益率為16％左右。而管理型 商鋪更是省去了投資者出租的風險和收取租金的麻煩，投資收益較為長久而穩(wěn)定，并很好地 迎合了中國人“一鋪養(yǎng)三代”的傳統(tǒng)心理。
2. 管理型商鋪類似于全產(chǎn)權(quán)式獨立商鋪和SHOPPINGMALL之間的過渡產(chǎn)品，但并不是SHOPPING MALL能夠完全替代它。很多面積在2萬平方米以下、營業(yè)用房樓層較少、位于城 市黃金口岸的小型購物中心往往采用了這種運作模式。因為它既避免了臨街式獨立商鋪的無 序經(jīng)營，又回避了SHOPPING MALL對面積和經(jīng)營業(yè)態(tài)的規(guī)�；瘒栏褚�。未來幾年是各個 城市的舊城改造危房改造集中期，這將騰出大量中小規(guī)模的市中心土地，為管理型商鋪的持 續(xù)發(fā)展提供土地供給，帶來了新的機遇。而且大量的臨街商業(yè)用房被拆遷，經(jīng)營者們急于找 到新的經(jīng)營場所，從而導致商業(yè)用房的需求加大。}
（四）挑戰(zhàn)
整體租賃零售產(chǎn)權(quán)的管理型商鋪在外部環(huán)境上順應了商業(yè)零售業(yè)發(fā)展的趨勢和消費結(jié) 構(gòu)、消費者心理的變化，又不至于給開發(fā)商太大的資金壓力。但管理型商鋪最大的挑戰(zhàn)來源 于運作模式本身，也就是前面所講的劣勢：合同期內(nèi)能否得到良好的經(jīng)營以及返租期結(jié)束后 商場經(jīng)營問題等。
四、返租模式的風險規(guī)避
從前面的分析可以看出，返租模式固有的先天不足帶來了較高的風險，在這場信息不對 稱的博弈當中，中小投資者明顯處于劣勢。在小業(yè)主投資買房時，開發(fā)商便已經(jīng)為自己設(shè)定 好了金蟬脫殼的步驟。簽訂購房合同時，小業(yè)主必須簽署委托經(jīng)營協(xié)議和租金回報協(xié)議，而 返租方當然不會是精明的開發(fā)商，通常是一個與開發(fā)商無任何關(guān)聯(lián)的空頭公司。一旦經(jīng)營不 善，向經(jīng)營商收取的租金不足以抵償向小業(yè)主的返租，如果開發(fā)商也無力或無心承擔每年高 達總銷售額7％的巨額返租（這種可能性極大），小業(yè)主的厄運也就開始了，這一切與開發(fā)商 沒有任何法律關(guān)系，而承諾返租的空頭公司自然人去樓空。更何況返租協(xié)議長達15年-20年， 開發(fā)商是否存在難以預測。
對于一個有社會責任感，立志于長期發(fā)展的開發(fā)商來講，應該明白如果經(jīng)營管理不成 功，返租中斷，往往會對開發(fā)商的品牌、信譽造成致命性的打擊。如何減少整個模式的風 險，保護博弈各方的長遠利益，可以從以下幾個方面入手：
1、開發(fā)商保留部分主力商鋪，臨街、主入口商鋪控制在手中，避免商場“臉面”受制 于人。
2、核心主力零售店應引進已發(fā)展成熟，具有相當知名度并獲得消費者良好口碑的品牌 經(jīng)營商作為領(lǐng)頭羊（如萬達購物廣場引進沃爾瑪,成都商業(yè)大世界引進家樂福，廣州天河城引 進日本吉之島，成都羅馬假日廣場引進好又多旗艦店），增強購產(chǎn)權(quán)者信心，并有利于商場 經(jīng)營的成功。
3、在可能的前提下，開發(fā)商應與核心主力零售店合資或合作經(jīng)營，甚至盡量自營一部 分。這樣既可以增強開發(fā)商對購物中心的整體控制力度，有利于整個商業(yè)物業(yè)的長期經(jīng)營， 又可增強其他經(jīng)營商家與之合作的信心。
4、為了促進產(chǎn)權(quán)的零售，返租利率一般高于銀行同期貸款利率，但不一定固定化，在 合同中應約束返租利率隨國家中央銀行利率變化而浮動。
5、商場經(jīng)營一般有3-5年的培養(yǎng)期，基本無盈利。而且由于價格競爭的加劇，大型百貨 零售企業(yè)的經(jīng)營效益下滑。據(jù)中華全國商業(yè)信息中心對全國重點大型百貨零售集團、股份有 限公司和百貨單體店的統(tǒng)計，2002年商品銷售利潤率分別為0.97％（2001年為 1.34％）、1.02％（2001年為1.2％）、2.4％（2001年為2.8％），因此商業(yè)租金收益極可能不足以沖抵 返租收益。具備社會責任感的開發(fā)商應將回收資金投入新項目，形成整個企業(yè)資金的良性循 環(huán)。
6、重視商業(yè)管理公司扮演的角色，以專業(yè)商業(yè)管理公司為橋梁，構(gòu)建起合理的委托經(jīng) 營機制，走中介專業(yè)化、規(guī)�；牡缆�，允許開發(fā)商逐漸退出，改由商業(yè)管理公司承擔起物 業(yè)保值、增值、正常返租的責任。
7、租賃返租協(xié)議到期以后的“返租后遺癥”仿佛一顆定時炸彈，威力如何有待時間的 驗證。是否能弱化或者解決該問題，有待于商鋪業(yè)主委員會（或商鋪投資基金）以及商業(yè)經(jīng) 營公司的成熟方能得到有效、徹底的解決。此外，國外流行的“認購面積、共有產(chǎn)權(quán)”的辦 法也能很好地解決“返租后遺癥”，其操作方法是，開發(fā)商將商業(yè)物業(yè)或?qū)懽謽�，劃成幾�?區(qū)域，每個區(qū)域再劃成等面積的若干份，每個購房者可購買其中的一份或幾份，所有購房者 共同擁有這個區(qū)域的產(chǎn)權(quán)，每個人可執(zhí)有共有產(chǎn)權(quán)證，這實際上是產(chǎn)權(quán)證券化的前奏，類似 于“基金”的形式。當然，這種辦法在國內(nèi)尚未突破法律和相關(guān)管理規(guī)定的禁區(qū)。
對于國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的投資者來講，無論是開發(fā)商還是中小投資者，都不得不暫時面對融 資渠道匱乏，資本市場發(fā)展不充分、房地產(chǎn)證券化發(fā)展緩慢的現(xiàn)實。
對開發(fā)商而言，返租模式是不得已而為之的短期行為，相當于向廣大中小投資者的一次再融 資，其融資成本明顯較高，且涉及面廣，后遺癥多，社會影響大，風險極高。
對中小投資者而言，返租模式類似于一場賭博，其投資的風險集中于某一個具體項目或經(jīng)營 團隊的成敗上，這絕非一項科學的個人投資決策。雖然少數(shù)有實力有品牌的開發(fā)商，憑借自 身的公司信譽度，或通過自有物業(yè)的擔保等措施，保證小投資者的投資信心和所承諾的投資 回報，但在目前國內(nèi)信用體制相對不健全的條件下，返租模式下的投資者確確實實成為了弱 勢群體。
因此，返租模式是國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)融資困境與民間投資熱情空前高漲的雙重壓力下形成的 一個階段性產(chǎn)物，它的出現(xiàn)顯示了中國人無窮的智慧和“有條件要上，沒有條件也要上”的 靈活變通能力。但它固有的先天劣勢，決定其生命力是短暫的，隨著房地產(chǎn)融資手段的逐漸 豐富，返租模式必將退出歷史的舞臺。
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